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天壇生物在去年下半年合并蓉生藥業后,業務結構有一定的變化。以前疫苗類產品占據銷售收入中的絕大部分,血液制品在公司中的比例較小,現在血液制品已經是公司重要的利潤來源和主要的利潤增長點。

疫苗類產品營業收入同比下降11%,毛利率下降8個百分點。營業收入下降的主要原因是去年發改委對計劃內疫苗的價格進行了調整,公司的主要產品價格大幅下降。而毛利率下降除了以上價格調整的影響外,子公司長春祈健生物制品有限公司的主要產品水痘疫苗由于競爭激烈而導致毛利率下降,也是重要原因之一。

疫苗行業這幾年出現了少有的欣欣向榮的局面,但公司的發展落后于行業的發展。主要是公司的機制不夠靈活,在發展最快的計劃外疫苗市場表現較差。如果不能克服管理上的問題,公司的疫苗業務的增長將會比較緩慢。

血液制品的銷售收入同比增長30%,毛利率同比上升7.8個百分點。由于血液制品的價格上漲和漿站審批的逐步放開,行業增長普遍較快。而隨著漿站的進一步放開,近幾年仍將保持較快的增長勢頭。

經營指標方面由于合并范圍的變化,較難比較,但經營活動產生的現金流量凈額為負需要注意,其原因主要是銷售回款率低和經營現金流出增加。
公司的主要看點仍在于集團公司的資產注入預期。中生集團旗下優質資產較多,通過整體上市做大做強一直是集團既定的目標。目前已經注入的長春祈健和蓉生藥業都為公司貢獻了較大的利潤,剩余資產的注入值得期待。

盈利預測和評級。在不考慮資產注入的情況下,我們的預測2010、2011、2012年每股收益0.55、0.66、0.78元。目前股價對應11年的PE約為35倍,考慮到資產注入的預期比較明確,給予“增持”評級。