| 發(fā)布日期： 2011-03-25 | 小 | 中 | 大 | 【關(guān)閉窗口】 |
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評(píng)論: “強(qiáng)勢(shì)產(chǎn)品+強(qiáng)勢(shì)營(yíng)銷(xiāo)”,優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、有望共贏 中恒集團(tuán)持股99.99%的梧州制藥,擁有以血栓通為主的優(yōu)秀產(chǎn)品群,但營(yíng)銷(xiāo)是其薄弱環(huán)節(jié),目前處于高速成長(zhǎng)期的核心產(chǎn)品血栓通采用底價(jià)代理銷(xiāo)售模式,普藥則由公司自己銷(xiāo)售但改善不明顯。 步長(zhǎng)制藥簡(jiǎn)介:是國(guó)內(nèi)心血管領(lǐng)域知名的民營(yíng)現(xiàn)代中藥企業(yè),綜合實(shí)力突出。根據(jù)我們初步掌握的資料顯示:2009年步長(zhǎng)制藥收入約48億元、凈利潤(rùn)約9億元;三個(gè)心血管領(lǐng)域核心產(chǎn)品的銷(xiāo)售規(guī)模分別約:丹紅注射液22億元、腦心通12億元,穩(wěn)心顆粒6億元;擁有一支超過(guò)萬(wàn)人、覆蓋全國(guó)的強(qiáng)大營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)和隊(duì)伍。 此次中恒集團(tuán)將梧州制藥的全部藥品交給步長(zhǎng)制藥總經(jīng)銷(xiāo),雙方的合作可謂“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)”,值得期待:中恒可專(zhuān)心致力于藥品研發(fā)與制造,以及集團(tuán)其它業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng);步長(zhǎng)通過(guò)獲得優(yōu)秀品種總經(jīng)營(yíng)權(quán),進(jìn)一步發(fā)揮其營(yíng)銷(xiāo)渠道優(yōu)勢(shì),促使業(yè)績(jī)錦上添花并為完成明年上市的目標(biāo)而沖刺。 從優(yōu)秀潛力品種到品牌“重磅炸彈”--血栓通有望加速成長(zhǎng) 我們從2007年對(duì)中恒集團(tuán)開(kāi)始關(guān)注,正是由于其擁有核心產(chǎn)品血栓通(對(duì)該產(chǎn)品的介紹可參見(jiàn)我們前期的研究報(bào)告)。2010年血栓通的產(chǎn)能問(wèn)題已基本解決--年產(chǎn)3億支以上將不成問(wèn)題。2009年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量約6100萬(wàn)支,2010年公司計(jì)劃銷(xiāo)量1.2億支。由于公司一直采取底價(jià)代理銷(xiāo)售模式,存在一定政策風(fēng)險(xiǎn)(比如國(guó)家可能對(duì)“流通差價(jià)率”加強(qiáng)管控),經(jīng)銷(xiāo)商對(duì)產(chǎn)品價(jià)格因素也非常敏感(比如第三季度因?yàn)轭A(yù)期發(fā)改委對(duì)基藥調(diào)價(jià),經(jīng)銷(xiāo)商拿貨積極性不高,導(dǎo)致銷(xiāo)量低于預(yù)期,也使市場(chǎng)對(duì)公司全年目標(biāo)能否實(shí)現(xiàn)產(chǎn)生疑慮)。 血栓通交由步長(zhǎng)制藥作為全國(guó)總經(jīng)銷(xiāo)商之后,有望化解上述風(fēng)險(xiǎn)因素,并可借助步長(zhǎng)制藥10多年來(lái)在國(guó)內(nèi)心血管領(lǐng)域建立的營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)資源和隊(duì)伍,特別是其成功運(yùn)作丹紅注射液的經(jīng)驗(yàn)(2009年丹紅注射液銷(xiāo)量估計(jì)4500~5000萬(wàn)支,銷(xiāo)售額估計(jì)約22億元,銷(xiāo)售模式為自營(yíng)),血栓通有望實(shí)現(xiàn)從一個(gè)潛力品種向“重磅炸彈”的快速成長(zhǎng)。 血栓通VS丹紅注射液:中恒的血栓通由于擁有專(zhuān)利、純度更高、療效和安全性更佳、特別是血栓通被列為甲類(lèi)醫(yī)保、并成為基本藥物獨(dú)家品種,因此較步長(zhǎng)的丹紅注射液更具優(yōu)勢(shì),也更具有市場(chǎng)推廣潛力。如果協(xié)議內(nèi)容能夠按預(yù)期完成,意味著在步長(zhǎng)的營(yíng)銷(xiāo)力量推動(dòng)下,血栓通2012年的銷(xiāo)售額有望達(dá)到24億元(按中恒出廠底價(jià)計(jì)算),如果步長(zhǎng)制藥接手后逐步按照其自營(yíng)銷(xiāo)售模式推廣計(jì)算,則更堪稱(chēng)名副其實(shí)的國(guó)內(nèi)藥品單品銷(xiāo)售重磅炸彈。 對(duì)公司經(jīng)營(yíng)和業(yè)績(jī)的影響:推動(dòng)公司跨越式發(fā)展,業(yè)績(jī)則彈性很大 根據(jù)總經(jīng)銷(xiāo)協(xié)議,在合作的頭2年,即2011、2012年,梧州制藥將完成含稅銷(xiāo)售收入23億元、30億元。即中恒集團(tuán)的制藥業(yè)務(wù)收入可能達(dá)到19.1、24.9億元。我們估計(jì)其中對(duì)血栓通銷(xiāo)量的約定分別高達(dá)2.5億支、3.2億支。 根據(jù)我們之前的預(yù)測(cè),2010年公司制藥業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入9.5億元,意味著與步長(zhǎng)合作之后,中恒制藥業(yè)務(wù)將實(shí)現(xiàn)重大跨越式發(fā)展;并且,由于現(xiàn)有的營(yíng)銷(xiāo)隊(duì)伍將移交給步長(zhǎng),公司也將不再承諾任何銷(xiāo)售費(fèi)用。為此我們對(duì)公司業(yè)績(jī)重新做了評(píng)估: 預(yù)測(cè)假設(shè)條件: 2010年:前3季度血栓通銷(xiāo)量估計(jì)約6400萬(wàn)支,其中第三季度由于存在最高零售價(jià)降價(jià)預(yù)期等政策不確定因素,銷(xiāo)量低于預(yù)期。目前從血栓通在安徽等省的基藥招標(biāo)情況看,招標(biāo)價(jià)比較理想,降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)不大,因此全年完成1.2億支目標(biāo)的可能性仍較大。我們暫預(yù)測(cè)銷(xiāo)量為1.15億支、均價(jià)7.25元,血栓通的凈利率約42%; 2011-2012年:雖然我們預(yù)計(jì)從明年開(kāi)始,基本藥物將進(jìn)入實(shí)質(zhì)性的實(shí)施階段,有利于基本藥物獨(dú)家品種在基層銷(xiāo)售放量;但雙方的合作、以及總經(jīng)銷(xiāo)協(xié)議中所約定的血栓通銷(xiāo)量(估測(cè)數(shù))仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出市場(chǎng)普遍預(yù)期。我們之前保守預(yù)測(cè)的血栓通2011/2012年銷(xiāo)量?jī)H為1.3/1.4億支、但預(yù)計(jì)出廠價(jià)格每年提高10-20%。目前為了謹(jǐn)慎考慮,我們將雙方協(xié)議中可能約定的銷(xiāo)量打個(gè)八折,供貨價(jià)格不變,即2011年血栓通銷(xiāo)量約2億只,均價(jià)仍為7.25元,凈利率提高至43%;2012年:血栓通銷(xiāo)量約2.6億只,均價(jià)仍為7.25元,凈利率提高至45%。對(duì)普藥的預(yù)測(cè)稍有提高。 預(yù)測(cè)結(jié)果(參見(jiàn)表1): 2010-2012年制藥業(yè)務(wù):實(shí)現(xiàn)收入9.8/16.3/20.9億元、實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3.6/6.4/8.7億元、實(shí)現(xiàn)10-12EPS0.66/1.18/1.59元(之前預(yù)測(cè)為EPS0.63/0.89/1.15元)。加上其它業(yè)務(wù),2010-2012合計(jì)EPS:0.77/1.30/1.77元。 風(fēng)險(xiǎn)因素 政策性降價(jià)等行業(yè)政策性風(fēng)險(xiǎn);血栓通的原料三七供給緊張或成本大幅上升;雙方合作進(jìn)程受阻、血栓通銷(xiāo)量遠(yuǎn)未達(dá)到協(xié)議要求、總經(jīng)銷(xiāo)協(xié)議終止等風(fēng)險(xiǎn)因素。 維持“推薦”評(píng)級(jí),提高目標(biāo)價(jià)至48-52元 近2-3年我們看好公司優(yōu)秀藥品的市場(chǎng)增長(zhǎng)潛力,及與步長(zhǎng)制藥強(qiáng)強(qiáng)合作后可能存在的跨越式發(fā)展;同時(shí)看好未來(lái)2-3年公司保健飲品(龜苓膏/龜苓寶)的市場(chǎng)潛力;地產(chǎn)業(yè)務(wù)也進(jìn)入了收獲期。 但鑒于本次總經(jīng)銷(xiāo)協(xié)議的銷(xiāo)售目標(biāo)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)市場(chǎng)普遍預(yù)期,我們?cè)诜e極看好的同時(shí)也保持了相當(dāng)謹(jǐn)慎(對(duì)合同銷(xiāo)售目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)只按80%達(dá)成進(jìn)行預(yù)測(cè))。按照謹(jǐn)慎預(yù)測(cè)的結(jié)果,提高公司一年期目標(biāo)至48-52元(相當(dāng)于制藥業(yè)務(wù)12PE30-33x、全部業(yè)務(wù)12PE27-29x)。 研究員：賀平鴿 所屬機(jī)構(gòu)：國(guó)信證券股份有限公司
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